近日，央行貨幣政策委員會第二季度例會新聞稿的兩句話引發了市場人士的極大關注。第一句話是“當前經濟金融結構開始出現積極變化”;第二句話是“靈活運用多種貨幣政策工具”。這兩句話是央行貨幣政策委員會第二季度新聞稿比第一季度新聞稿多出的內容。特別是第二句話被部分市場人士分析為“可能會有更多定向寬松政策措施出臺”。就貨幣政策總基調而言，如果定向寬松范圍沒有限制而明顯擴大，那么很難還從整體上認定為這還是“穩健”的貨幣政策。事實上，應對國際金融危機以來，我國宏觀經濟已經經歷了多次貨幣“放水“的刺激，但貨幣刺激的效果極為有限，且副作用越來越大，并已經成為影響到當前宏觀經濟金融穩定的主要威脅。

　　貨幣與經濟的現實關系遠比想象中要復雜。以信用貨幣為基礎的現代經濟，貨幣已經成為宏觀經濟運行的潤滑油，而且還獲得了短期推動總需求擴張的功能。但這并不意味著貨幣供應可以無限擴張，貨幣政策“包打天下”。應該看到，宏觀經濟增長表現要受到生產要素及其結構內在調節與平衡的制約。在科學技術未出現重大進步之前，一國社會總供求失衡，主要源于供求結構的錯位與調整，使得宏觀經濟增長速度在均衡增長率之間小幅波動，進而為國家干預提供了操作依據。貨幣政策之所以能短期刺激經濟增長，主要是改變了社會通脹預期，促使總需求短期快速釋放。但從中長期看，在理性預期作用下，社會商品價格漲幅趨向一致，貨幣刺激就成為單純的“放水”，并不會帶來實際產出的增加。有人曾計算過2003年至今的房價漲幅，大體與貨幣供應量的漲幅保持一致。

　　為應對2008年國際金融危機沖擊，我國貨幣政策擔當了宏觀經濟刺激政策的主角。雖然表面上是中央與地方政府投資規模的急劇擴張，但適度寬松貨幣政策帶來的信貸規模超常規增長與貨幣供應規模的急劇擴張，給予項目投資最大程度的資金支持。此后，為應對宏觀經濟下行壓力，在多個時期貨幣供應出現“放水”情況。事實表明，貨幣政策不宜承擔宏觀經濟刺激政策的主角。在經濟下行期，財政政策優勢更為明顯，更應走上前臺發揮積極作用。從2009年以來每一輪貨幣刺激效果看，邊際政策效應期遞減，如今貨幣刺激只會是帶動房地產等資產價格上漲，而難以推動實際產出增加，且還明顯增加了我國通貨膨脹的潛在風險。就實際通貨膨脹感受而言，當前我國城鎮居民實際收入增長有限，日常商品價格上漲過快已經很大程度上抵消了名義收入的增長。

　　靈活運用多種貨幣政策工具是中央銀行天然義務。貨幣政策以熨平宏觀經濟短期波動為目標，必然要求中央銀行根據宏觀經濟運行變化相機抉擇，選擇適合的貨幣政策工具進行操作，以實現經濟增長和物價穩定的目標。特別是當前我國宏觀經濟形勢復雜多變，傳統貨幣政策工具操作存在較大缺陷，而且傳統貨幣政策工具的含義和理念也出現新變化，適應經濟新形勢的創新型貨幣政策工具也應運而生。中央銀行有理由、有能力也必須要靈活運用多種貨幣政策工具。但這種表述不宜被解讀為更大范圍寬松貨幣政策的開始。

　　中央對當前宏觀經濟形勢作出“三期迭加”的重要判斷，而其中的“前期刺激政策消化期”主要應該是指對貨幣集中“放水”進行稀釋。應該看到，我國龐大的貨幣供應總量，始終是高懸在實體經濟的達摩克利斯之劍。雖然這些年新增的貨幣供應量主要流向房地產行業，使得物價形勢總體可控，但房價上漲也存在與物價全面上漲類似的社會財富再分配效應，需要引起高度警惕。當前為了創造一個單位的國內生產總值(GDP)，需要新增近2個單位的貨幣供應量，表明了貨幣政策對經濟產出推動作用已經非常低下。事實上，我國實體經濟融資困難或成本高企，是產能過剩產業、僵尸企業、房地產業對社會資金的無效、低效占用，產生了明顯的結構性資金供求錯位難題。這一問題的解決，最終是要通過實體經濟結構的主動調整來消除。如果僅僅是貨幣供應數量的簡單增加，那么仍將存在“資金截留機制”，新增的社會融資還是可能流向與結構調整背離的行業、產業或企業。

　　當然，貨幣政策定向寬松機制還有待完善，定向刺激傳導機制更有待疏通，但無論什么時候都不能過度依賴貨幣刺激來穩定經濟增長。在過去貨幣“大水灌秧”的作用下，期待中的金融普惠并沒有出現。這充分表明，為維持宏觀經濟健康增長，必須要堅持穩健的貨幣政策總基調。但如果是大面積、大范圍的“定向寬松”，還不如一次小級別“全面寬松”來得過癮。那樣的話，又難免陷入“全面強刺激”的陷阱。