□本報記者 曹乘瑜

上海某私募總經理老陳(化名)一邊填寫一份《私募機構業務規范自查表》，一邊與過去在公募的同事老A(化名)互相訴苦。老A去年底離職準備奔私，然而沒想到剛離職，今年初登記備案制度就有進一步的規定出臺，嚴格要求私募基金管理人規范各種軟硬件條件。而近日出臺的新規，又使得投顧業務從業門檻驟然提升，中小私募初創期依靠給通道做投顧來發行產品的模式難以為繼。

私募創業的成本和難度大大提升，加上市場遲遲不見好轉，至今老A仍然賦閑在家。而這邊廂的老張雖然比老A先“下海”半年，趕上的卻是牛市尾巴，目前由于業績不佳，產品發行困難。雖然是曾經的金牛基金經理，但是做私募沒有3年的業績和足夠的規模，仍然上不了銀行的白名單，對基金子公司、第三方機構和券商等通道還是“重度依賴”。然而最近出臺的《證券期貨經營機構私募資產管理業務運行暫行規定》(以下簡稱《暫行規定》)，要求私募做投顧業務必須至少有3名投資管理人員擁有3年連續的證券期貨投資管理經驗，而老張的私募公司僅他這一名基金經理，無法達標。

“私募創業單干風險太大，何不抱團取暖？”老張在短信里向老A發出邀請，“A兄在我這掛牌一段時間，等市場好了再單干也不遲。有了私募管理經驗，也方便你以后自己發產品。”

像老張和老A這樣的合作，正是當下私募行業里小型私募的寫照。在監管層去通道、去杠桿、降風險的政策下，私募行業或許要面臨行業洗牌——規范而有實力的大型私募將順風順水，而中小私募則面臨發行渠道減少、成立和運營成本提高的困境。他們未來的生存路徑只有兩個，要么抱團合并，要么被大型私募收購。

降風險下的行業洗牌

最近，隨著《暫行規定》的頒布，多地紛紛開展落實《暫行規定》的自查和整改，廣東省證監局先行下發文件，北京也傳出草擬相關文件的消息。上周，老張所在的陸家嘴地區也開始了專項整治摸底排查，老張正填寫的《私募機構業務規范自查表》正是從通道機構處傳來。據悉，9月全國范圍內的大排查即將開始。

監管力度大而持續，老張心里也是惴惴然，他的公司在投顧業務方面并不合格。雖然通道機構目前還沒有要求他整改，所填的自查表格里沒有對投顧情況的摸底，但是他心里很清楚，根據《暫行規定》，不符合規定的老產品到期得清盤。“現在的市場新產品發行很困難，老產品的持續營銷相對容易，如果不能盡快合規，到時候是死路一條。所以需要盡快找到人。”

最近，寧波的一家管理規模超50億元的私募基金公司高級合伙人高榮(化名)，正準備將一些原本打算進行私募創業的年輕人招致麾下。他告知記者，這群剛剛畢業的年輕人，來自于計算機和數學專業，在校期間有一些投資經驗，大數據處理和量化投資能力較強。但是，由于登記備案的規范，私募基金公司的成立門檻和日常維護成本提高，例如私募主體登記必須要有律所出具的法律意見書，工商登記情況、專業化經營、運營基本設施和條件、風險管理制度和內部控制制度、高管人員資質等都需被詳細地盡職調查，這就意味著他們不僅要在風控、法務、會計等崗位上有專門的人員，而且還要有合規的運營場所等等。而且由于其中投資類企業的工商登記也于年初叫停，因此，這些年輕人想要成立一家私募幾乎不可能。

“既然不方便成立公司，我們就想讓他們給我們做投資顧問，但是按照暫行規定，他們又不符合3人3年投資管理經驗，以及在協會登記滿一年且是會員的要求，”高榮說，“所以，我們可能考慮把他們招聘過來。”

高榮認為，接下來將是私募行業洗牌的一年，行業的集中度將顯著提高。對于合規而有實力的大型私募而言，相關的政策均是紅利。如高榮這樣的大型私募本來就有自主發行的實力，如今通道機構的大門又只向他們敞開，通道機構的資金也全向他們涌來。

根據格上理財研究員雷蕾的統計，目前私募基金公司扮演投顧身份、借助通道發行的私募產品里(僅統計還在運行中的產品)，基金專戶共1100只，通過基金子公司發行的產品達633只，期貨公司及其子公司的資管計劃451只，證券公司及其子公司的資管計劃161只，僅有48.06%的投顧成立時間滿3年且登記滿1年。這意味著，有一半的私募基金公司將退出這一市場。

上海一家管理規模在150億元以上的知名證券投資私募高級合伙人透露，目前，他們的新產品已經出現發行回暖現象。除了量化產品，權益類的主動管理型產品也正在發行。一旦牛市下半場開始，他們的增量資金將大快朵頤。

業內人士認為，在去通道、去杠桿的監管政策下，未來中小型私募的發展路徑也清晰起來。銀河期貨機構部總經理郎羽認為，中小型私募開始進入轉型淘汰的快車道，要么被大型私募收購，要么抱團取暖，走向合并。

“抱團取暖”的成本不低。如果是掛名，10萬元也許差不多，但是如果是實質性合作，例如老張以合伙人方式邀請老A進來來，100萬元的年薪和一定比例的股權都是有可能的代價。“畢竟原來都是公募的基金經理。”更何況，有3年資管經驗的人才市場稀缺，必然身價不菲。

通道展開自我救贖

對于基金公司、券商和期貨公司等通道而言，他們也在快速適應行業變化。記者從多家機構處獲悉，主要措施有二：一是開始內部摸底排查，二是調整業務形態。

據悉，各家機構的業務整改動作幅度都非常大。郎羽透露，其公司目前已過內部會但還沒有正式備案的產品，有的即使已經簽了合同，也被叫停。而廣東證監局轄區的一家基金子公司人士透露，《暫行規定》發布后，他們內部要求加快相關內控和風控制度的修改，所有未備案的產品推翻重來，并按照新規重新設計。例如降低杠桿比例，不再宣傳保本保收益。“降杠桿和宣傳合規，是整改工作的難點。”該人士介紹。

雖然從《暫行規定》和已經曝光的一些地方檢查文件來看，監管層對于老產品將采用新老劃斷的方式，不要求立即清理，但是仍然有一些機構主動對老產品“動刀自救”。

某期貨公司人士透露，公司已經決定將一些老產品打開，簽訂補充協議，勸退部分優先資金，或者要求私募追加劣后資金，以降低老產品的杠桿。“我們還是希望能夠保住一些老產品，畢竟在現在的市場環境下，老產品的持續營銷比新產品的募集更好做。而且，我們多年來一直是AA級別的期貨公司，在老產品上嚴格要求，也是希望不影響公司的品牌，樹立行業標桿。”

提升自主管理的能力是“去通道”大勢下的“正道”。業內人士透露，券商資管已經基本上是主動管理型產品，此次《暫行規定》對券商的影響并不大。而基金子公司則在較早的整頓中大力要求行業開拓主動管理類業務。期貨公司獲得資管牌照時間并不長，在各類資管機構中對通道業務依賴性較強。郎羽透露，他們也將借此機會發展自主管理能力，目前銀河期貨正在擴充自己的交易團隊，并考慮從一些私募機構挖來優質人才。

令機構措手不及的主要是中小私募的孵化業務。據悉，近兩年來，隨著私募的大發展，多家資管機構都打算培育和挑選優質的中小私募留在自己的平臺上，孵化器的主要形態就是私募FOF。然而隨著新規的執行，尤其是投顧上的嚴格要求，私募FOF業務可能會紛紛被叫停。

另一家期貨公司人士透露，他們在其數百家投顧中精選了20-30家小私募，打算將20億元自有資金以FOF的形式委托給這些小私募，但是目前已經叫停。“我們本打算自己做管理人，聘請小私募做投顧，”該人士介紹，“這樣便于搜集產品數據，有助于我們優化孵化事業。如果直投給他們，不僅拿不到數據，也不好做風控。”

自查傳遞權威信號

業內人士認為，去杠桿、去通道、降風險的政策頻出，雖然會引發行業巨變，但是從客戶和資金的角度，確實亟需之舉，也有助于加速行業向好發展。

“從長遠來說，這些都是好事。”上述基金子公司人士表示，“做資管事業，就不應該利用政策套利來獲得生存機會，而是要主動規劃，增強主動管理的能力。”

郎羽認為，地方自查整改大幕開啟，傳遞了監管層堅決捍衛《暫行規定》權威性的信號，體現了監管層去杠桿、降風險態度堅決。

而且，業內人士認為，通道業務不一定會因為規范化而萎縮。雖然投顧門檻的提高，意味著以后的優質投顧將進入供不應求的階段，但上述基金子公司人士認為，短期通道業務雖然會有所下降，但如果市場回暖，投顧不會拒絕發行更多的產品，而且市場上需求優質投顧的資金并沒有減少。因此，從長期來看，通道業務收入在規范化、規模化的趨勢下不見得會減少。

業內人士認為，現在正是降杠桿去通道的良機。深圳某券商營業部人士介紹，從今年初開始，結構化產品已經做得不多。一方面，資金沒有需求；另一方面，受歡迎的量化私募并不希望發大型規模的產品。去年股災之后，券商已經將通道業務收緊，例如國泰君安就已經將地方分公司代銷私募產品的權利上收到總部。

“現在并不是趁機擴規模的時候。”高榮說，“相反，此時正是做自查整改的好時機。”他介紹，他們甚至不斷拒絕資金，因為目前市場環境支持不了大資金，而大型私募追求的是絕對收益，現在要那么多資金并沒有用。

不過，對于投顧業務，也有私募建議采取分級的方式來劃分投顧展業范圍。高榮認為，對于高評級的私募，可以允許其在投顧業務中對接銀行理財資金，或者允許稍高的杠桿。郎羽認為，目前1萬多家私募中，部分已經過了初創期的私募管理著5-20億元以上的資金，他們可能因為沒有較大的規模，因此不需要3人以上的投資管理團隊，但是投資能力并非不行，建議給他們的投顧資格一個過渡期，以便于私募行業有序而充分地發展。